الگوی جهانی شاخص‌های بورسی
شاخص بورس ابزاری برای سرمایه گذاری یا نوعی از استراتژی برای سرمایه گذاران در نظر گرفته می‌شود، اما در این میان چند شاخص وجود دارد و آیا از الگوهای جهانی می‌توان برای بورس تهران هم الگوبرداری کرد؟ هدف از گزارش پیش رو معرفی رویکردهای متفاوت طراحی و محاسبه شاخص در بازارهای سرمایه است. گزارشی که توسط مدیریت تحقیق و توسعه شرکت بورس و اوراق‌بهادار منتشرشده و در آن بیان شده است که شاخص به‌عنوان...
شاخص کم‌نوسان و الگویی برای بورس
شاخص کم نوسان یا حداقل نوسان چیست؟ هدف از راه اندازی این شاخص چیست؟ روش گزینش شرکت‌ها در این شاخص چگونه است؟ برای توضیح به اولین مساله ای که می‌توان اشاره کرد این است که این شاخص از بین شرکت‌های موجود در شاخص های مرجع طراحی و محاسبه شده اند. در این شاخص ها شرکت‌هایی که کمترین نوسان را داشته اند، انتخاب می‌شوند، اما نوسان تنها معیار انتخاب شرکت‌ها برای حضور در این شاخص نیست. همچنین هدف از طراحی و راه اندازی شاخص کم نوسان گزینش شرکت‌هایی با نوسان کمتر در مقایسه با دیگر شرکت‌های حاضر در شاخص مرجع بوده است. حالا سوالی که پیش می‌آید این است که روش گزینش شرکت‌ها چگونه است؟ معیارهایی مثل نقدشوندگی، اندازه شرکت، تاریخ پذیرش و آغاز معاملات و گاهی برخی متغیرهای بنیادی مثل فروش، جریان نقدی و قیمت جزو روش‌های دیگر گزینش شرکت‌ها برای حضور در این شاخص است.
موضوع دیگر وزن دهی شرکت‌ها در شاخص کم نوسان است. این موضوع بر اساس میزان نوسان بازدهی شرکت‌ها در هر دوره بازبینی تعیین می‌شود. بر اساس این روش تعیین، شرکت‌هایی که نوسان کمتری دارند، وزن بیشتری در شاخص خواهند داشت، اما در این موضوع این مساله باید مورد‌توجه قرار بگیرد که وزن های در نظر گرفته‌شده در ابتدای دوره بازبینی الزاما در تمام طول دوره (تا دوره بازبینی بعدی) حفظ نمی شوند و شرکت‌هایی که رشد قیمتی بیشتری دارند، از وزن بیشتری در طول دوره برخوردار خواهند بود. حالا با این توضیحات برای بورس تهران هم می‌توان از شاخص کم نوسان بهره برد. الگوی پیشنهادی برای این موضوع یعنی محاسبه شاخص کم نوسان در بورس اوراق‌بهادار تهران می‌تواند جامعه مرجع را کل شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس درنظر بگیرد اما تبصره هایی برای شرکت‌هایی که می‌خواهند در این شاخص حضور داشته باشند در نظر گرفته‌شده است؛ اولین نکته این است که دست‌کم 6ماه از عرضه این شرکت‌ها در بورس اوراق‌بهادار تهران گذشته باشد.
دومین نکته از این قرار است که دست‌کم در 50درصد از روزهای معاملاتی منتهی به دوره بازبینی معامله‌شده باشند. نکته سوم برمی‌گردد به میانگین ارزش معاملات روزانه آنها که بر این اساس از میانه ارزش معاملات روزانه شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران برابر یا بیشتر باشد. در نهایت هم آخرین نکته مربوط به ارزش بازاری آنها است. بر این اساس ارزش بازاری این شرکت‌ها در روز بازبینی از میانه ارزش بازاری شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق‌بهادار تهران برابر یا بیشتر باشد، اما در کنار این تبصره ها چند نکته دیگر هم برای پذیرش شرکت‌ها در شاخص کم نوسان در بورس تهران در نظر گرفته‌شده است. برای مثال این مساله مطرح‌شده است که برای محاسبه بازدهی روزانه، تغییرات قیمت تعدیل‌شده سهم شرکت در نظر گرفته شود. بر این اساس در صورت وجود اقدام شرکتی شامل افزایش سرمایه و تقسیم سود نقدی، ابتدا قیمت تعدیل شده و سپس نوسان آن به‌عنوان میزان بازدهی درنظر گرفته شود. همچنین بیان شده است که پس از غربال شرکت‌ها و سپس محاسبه نوسان آنها، 20 شرکت با کمترین نوسان به‌عنوان شرکت‌های حاضر در شاخص کم نوسان انتخاب شوند و البته به این نکته هم پرداخته شده است که بازبینی شرکت‌ها در ادوار سه‌ماهه انجام شود.
پیشنهاد دهنده این موضوع به مقایسه شاخص‌کل بورس تهران و شاخص کم نوسان پیشنهادی در سال1400 پرداخته است. بر اساس نموداری که به مقایسه این دو شاخص در آن پرداخته است، در نمودار شماره یک می توانید آن را مشاهده کنید، شاخص‌کل بورس تهران سال1400 را با عدد 1.307.707 (عدد پایانی سال1399) آغاز کرد و به‌منظور فراهم کردن امکان مقایسه بهتر همین عدد به‌عنوان میزان آغازین شاخص کم‌نوسان پیشنهادی در نظر گرفته‌شده است. بر اساس استدلالی که مطرح‌شده است، شاخص کم‌نوسان روند ملایم تری را در مقایسه با شاخص‌کل پشت‌سر گذاشته به گونه ای که انحراف معیار بازدهی شاخص‌کل در بازه زمانی مورد بررسی 17/ 1 درصد و برای شاخص کم‌نوسان 87/ 0 درصد بوده است.
از ابتدای سال تا 3خرداد شاخص‌کل با بیش از 16درصد افت به کمترین مقدار خود در این سال رسیده، در حالی‌که شاخص کم‌نوسان در این مدت حدود 10 درصد افت داشته است. هرچند افت شاخص کم‌نوسان تا 26خرداد ادامه پیدا کرده و در مجموع افتی نزدیک به 14درصد را تجربه کرده است. نقطه اوج دو شاخص در 6 شهریور‌ماه رقم خورده که بیانگر صعود به ترتیب 44 و 46 درصدی شاخص‌کل و کم‌نوسان به کمترین مقدار آنها در‌این سال است، پس از آن دو شاخص‌کل و کم‌نوسان تا 5 بهمن‌ماه به ترتیب افت 23 و 17 درصدی و سپس تا پایان سال (5بهمن تا 28 اسفند) رشد 13 و 12 درصدی را پشت‌سر گذاشتند. در کل سال نیز شاخص‌کل رشدی 5/ 4 درصدی و شاخص کم‌نوسان رشدی 5/ 16 درصدی را تجربه کرده اند.
شاخص بتای بالا و روش استفاده در بورس
در شاخص بتای بالا شرکت‌هایی که بیشترین حساسیت را نسبت به بازدهی بازار در بین شرکت‌های موجود در شاخص های مرجع دارند، قرار می‌گیرند. شاخص مرجع برای گزینش شرکت‌ها و شاخص مرجع برای تعیین شیب بتا معمولا یکسان هستند. به این ترتیب در این شاخص ها شرکت‌هایی که در بین شرکت‌های حاضر در شاخص مرجع بیشترین حساسیت را نسبت به بازدهی همان شاخص مرجع دارند، انتخاب می شوند. این روش گزینش به شاخص هایی با روندی نوسانی تر در مقایسه با شاخص های مرجع می انجامد. در این شاخص هم برای گزینش شرکت‌ها روش‌هایی در نظر گرفته شده است. ملاک اصلی برای گزینش شرکت‌ها در این شاخص، بالا بودن حساسیت آنها نسبت به بازدهی بازار (شاخص مرجع) است؛ اما همچون شاخص کم نوسان گزینش شرکت‌ها در این شاخص نیز با غربالگری های مقدماتی همراه است. در این روش شرکت‌ها از بین شرکت‌های حاضر در یک شاخص مرجع انتخاب می شوند.
در ابتدا شرکت‌های شاخص های مرجع بر حسب معیارهای نقدشوندگی و تاریخچه معاملات غربال می شوند. برای غربال نقدشوندگی، میانگین روزانه معاملات هر سهم در سه‌ماه گذشته بررسی و حداقلی برای آن در نظر گرفته می‌شود. به‌طور مثال در برخی از شاخص های بتا بالای «استاندارد و پورز» حداقل مقدار مورد قبول میانگین معاملات روزانه، 3 میلیون دلار برای هر شرکت در نظر گرفته‌شده است. به بیان دیگر در مرحله نخست گزینش شرکت‌ها، شرکت‌های حاضر در شاخص مرجع که میانگین معاملات روزانه آنها در 3ماه گذشته کمتر از 3 میلیون دلار باشد، حذف می شوند. در این میان نکته ای که برای جای گیری این شرکت‌ها در شاخص بتا قابل‌توجه است، از این قرار است که دست‌کم باید یک سال از معامله شرکت‌ها در بورس گذاشته باشد و همچنین باید در تمامی روزهای معاملاتی یک سال‌گذشته معامله شده باشند، مگر اینکه به تشخیص کمیته شاخص، بسته‌بودن نماد به دلایل معین، مانع معاملات آنها شده باشد، در نتیجه شرکت‌هایی که سابقه معاملاتی آنها کمتر از یک سال باشد نیز از گروه شرکت‌های بتای بالا حذف خواهند شد. پس از غربال شرکت‌ها بر اساس معیارهای یادشده، شرکت‌های باقی‌مانده از گروه شرکت‌های حاضر در شاخص مرجع بر حسب بتا به ترتیب از بزرگ به کوچک مرتب می شوند.
برای تعیین بتا، تغییرات بازدهی روزانه در یک سال‌گذشته در مقایسه با بازدهی روزانه شاخص مرجع مورد‌بررسی قرار می گیرد. محاسبه بتا از تقسیم کوواریانس بازدهی روزانه شرکت و بازدهی روزانه بازار (شاخص مرجع) بر واریانس بازدهی بازار به‌دست می آید. در نهایت هم، پس از مرتب‌شدن شرکت‌ها بر حسب مقدار بتا، شرکت‌هایی که بتای بالاتری دارند برای حضور در شاخص گزینش می شوند. در بورس تهران برای محاسبه شاخص بتای بالا الگوی پیشنهادی اینطور توضیح داده شده است که می توان جامعه مرجع را کل شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران درنظر گرفت. بر همین اساس شرکت‌هایی در این شاخص می‌توانند حضور داشته باشند که از چنین شرایطی برخوردار باشند. اولین شرط این است که دست کم 6ماه از عرضه آنها در بورس اوراق‌بهادار تهران گذشته باشد. دومین شرط این است که دست‌کم در 50درصد از روزهای معاملاتی منتهی به دوره بازبینی، معامله‌شده باشند. سومین نکته هم از این قرار است که میانگین ارزش معاملات روزانه آنها از میانه ارزش معاملات روزانه شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس تهران برابر یا بیشتر باشد و در نهایت آخرین شرط اینطور مطرح‌شده است که ارزش بازاری این شرکت‌ها در روز بازبینی از میانه ارزش بازاری شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق‌بهادار تهران، برابر یا بیشتر باشد.
در نهایت هم بعد از این شروط، پیشنهادهایی مطرح‌شده است که از آن جمله می‌توان برای محاسبه بازدهی روزانه شرکت‌ها، تغییرات قیمت تعدیل شده سهم شرکت در نظر گرفته شود. بر‌این اساس در صورت وجود اقدام شرکتی شامل افزایش سرمایه و تقسیم سود نقدی، ابتدا قیمت تعدیل شده و سپس نوسان آن به‌عنوان میزان بازدهی در نظر گرفته شود. پس از غربال شرکت‌ها و سپس محاسبه بتای آنها، 20شرکت با بیشترین بتا به‌عنوان شرکت‌های حاضر در شاخص بتای بالا انتخاب شوند. همچنین پیشنهاد شده است که بازبینی شرکت‌ها در ادوار سه‌ماهه انجام شود. در نمودار شماره2 نحوه به‌دست آمدن شاخص بتای بالا بر اساس موارد بیان‌شده قابل‌مشاهده است. محاسبات برای سال1400 انجام‌شده و برای مقایسه بهتر شاخص‌کل بورس تهران در کنار شاخص بتای بالای محاسبه شده قرار گرفته و عدد ابتدایی شاخص بتای بالا همانند شاخص‌کل 1.307.707 درنظر گرفته‌شده است. همان‌طور که از نمودار مشخص است در دوره افت اولیه از ابتدای سال تا 3 خرداد‌ماه هر دو شاخص‌کل و بتای بالا روندی نزولی داشتند و به ترتیب 16 و 4/ 18درصد کاهش را پشت‌سر گذاشتند. تا 6شهریور که نقطه اوج بازار در سال1400 است، هر دو شاخص‌کل و بتای بالا نسبت به کمترین مقدار خود در‌این سال به ترتیب 44 و 71درصد رشد را تجربه کرده اند.
همچنین بیان شده است که رشد شاخص بتای بالا به مراتب بیشتر از شاخص‌کل بوده است. از 6 شهریور تا 5بهمن که روند بازار نزولی بود، شاخص‌کل 23 و شاخص بتای بالای محاسبه شده 22درصد افت و سپس روندی صعودی تا 28 اسفند 1400 را طی کرده اند. از 5 بهمن تا 28 اسفند 1400 شاخص‌کل 13 و شاخص بتای بالا 14درصد رشد کرده اند و در طول کل سال1400 شاخص‌کل بورس تهران 5/ 4 و شاخص بتای بالای پیشنهادی 7/ 24درصد رشد را پشت‌سر گذاشته اند. انحراف معیار بازدهی روزانه شاخص‌کل در این سال17/ 1درصد و شاخص بتای بالا 35/ 1درصد بوده است. همان‌طور که مشخص است شاخص بتای بالا هم‌جهت با بازار اما با افت و خیز بیشتر حرکت کرده و البته در سال1400 بر اساس محاسبات انجام‌شده، در صعودها روندی قوی تر را از خود نشان داده است. در هر صورت در این پژوهش این مساله مطرح‌شده است که باید به‌این نکته توجه داشت که بررسی روند یک سال‌لزوما در سال‌های دیگر تکرار نمی‌شود.
نگاهی کلی به دو شاخص معرفی شده
بر اساس آنچه توضیح داده شده است، اینطور می‌توان نتیجه گیری کرد که شاخص کم‌نوسان و شاخص بتای بالا دو شاخص با دو رویکرد سرمایه گذاری متفاوت هستند که اولی ریسک و نوسان کمتر و دومی ریسک و بازدهی بالاتر را به‌عنوان یک استراتژی سرمایه گذاری عرضه می کنند. بررسی شاخص های یادشده در عرصه جهانی و محاسبات انجام‌شده برای بورس تهران براساس الگوی پیشنهادی در این پژوهش نشان می دهد که اهداف یادشده به نحو قابل‌قبولی توسط این دو شاخص برآورده شده اند. نکته دیگری که در بحث نتیجه گیری بعد از این توضیحات باید به آن اشاره کرد، این است که شاخص کم‌نوسان از نوسانات بازدهی کمتر و در نتیجه ریسک کمتری نسبت به شاخص‌کل برخوردار است و البته به دلیل افت کمتر در نیمه دوم سال و روند صعودی نیمه اول بازدهی بهتری نیز در سال1400 در مقایسه با شاخص‌کل داشته است. شاخص بتای بالا نوسان، انحراف معیار بازدهی روزانه بیشتر و در نتیجه ریسک بیشتری از هر دو شاخص‌کل و البته شاخص کم‌نوسان داشته و در ازای آن بازدهی بیشتری نسبت به هر دو شاخص یادشده را در سال 1400 به‌دست آورده است.