چرا دولت‌ها اوراق چاپ می‌کنند؟
هدف از این مقاله بررسی روند تاریخی شکل‌گیری مفهوم اعتبار و متعاقبا استفاده از انتشار اوراق به عنوان ابزاری برای کنترل میزان عرضه پول در سطح جامعه و اثراتی ا ست که این ابزار می تواند بر شرایط فعلی اقتصاد ما بگذارد. اما این اعتبار دقیقا به چه معناست و از کجا وارد اقتصاد شد؟
در کتاب سیاست در حدود 350سال قبل از میلاد، ارسطو که ذات پول را در نظر داشت، نوشته بود، هر شیء دو کاربرد دارد: یک؛ هدف اصلی که برای آن طراحی شده و دو؛ به عنوان کالایی برای مبادله. گریبر نیز معتقد بود پول به عنوان یک واحد حساب در زمانی اختراع شد که تعهد غیر‌قابل محاسبه [من به تو یک واحد مدیونم] به مفهوم کمی [من به تو یک واحد از چیزی را بدهکارم] تغییر شکل پیدا کرد. در این تفکر، پول ابتدا به عنوان اعتبار ظهور کرد و بعدا فقط کارکردهای وسیله مبادله و ذخیره ارزش را پیدا کرد. در واقع بهترین تعریف برای پول وسیله‌ای برای مبادله است که در طول تاریخ شکل های مختلفی به خود گرفته است. پول در ابتدا به فرم یک المان ارزشمند مانند مس، نقره و طلا ظاهر شد و در ادامه، در هر برهه‌ای از تاریخ، یک پشتوانه منحصربه‌فرد داشت که ارزشش را به آن پیوند می زد.
این داستان تا جایی ادامه پیدا کرد که در سال 1821 استاندارد طلا شکل گرفت. با این استاندارد میزان دارایی هر کشور براساس مقدار طلایی به دست می آمد که به عنوان ذخیره داشت و این باعث شد تا در سال 1871 آمریکا به اوج برسد و سال‌ها بعد در سال 1913 فدرال‌رزرو را برای تثبیت ارزش دلار و طلا تاسیس کند. اما در سال 1914 تمام معادلات به هم ریخت. با شروع جنگ جهانی اول، کشورها به چاپ اسکناس نیاز مبرم پیدا کردند تا بتوانند هزینه‌های نظامی خود را تامین کنند. بنابراین اولین اختلاف ها و خروج ها از استاندارد طلا شکل گرفت. آمریکا در سال 1917 اوراق آزادی را به عنوان اولین ابزار بدهی منتشر کرد. در سال 1929 با شروع رکود بزرگ بیشتر کشورها سیستم طلا را کنار گذاشتند و در سال 1944 سیستم مالی برتون وودز جایگزین نظام پولی طلا شد.
در این سیستم، دلار جایگزین طلا و آمریکا ضامن نظام بین‌المللی شد. در واقع کشورها تصمیم گرفتند از آن تاریخ به بعد ارزش پول خود را با دلار بسنجند. اما اینجا بازهم به نوعی طلا پشتوانه تمام پول‌ها بود؛ چرا که هر 35دلار معادل یک‌اونس طلا تعریف شده بود (در حال حاضر قیمت هر اونس طلا بیش از 2100دلار آمریکاست). در ادامه کشورها متوجه شدند که این قیمت‌گذاری بیشتر از ارزش واقعی دلار است و یکی‌یکی از پیمان خارج شدند. از طرفی به دلیل جایگزین شدن دلار با طلا، تقاضا برای دلار افزایش یافت و این در حالی بود که مقدار آن نسبت به طلا ثابت مانده بود. بنابراین در سال 1971ریچارد نیکسون، رئیس‌جمهور وقت آمریکا، برای رهایی از رکود تورمی، برتون وودز را به طور کامل لغو کرد و بعد از آن پول ها بدون پشتوانه شدند. بنابراین نقطه شروع استفاده از ابزار بدهی را می توان به نوعی با انتشار اوراق آزادی منطبق دانست؛ جایی که برای اولین بار مفهوم اعتبار، جایگزین پشتوانه پول شد و کشورها با انتشار اوراق بدهی، از مردمشان و همچنین از هم قرض گرفتند و بدهکار شدند.
امروزه وقتی یک دولت بخواهد عرضه پول در سطح کشور را کنترل کند یا پول قرض بگیرد، اوراق منتشر می‌کند. روند کار به این شکل است که مثلا هزار میلیارد قرض می‌گیرد (هزار میلیارد اوراق منتشر می‌کند) و متعهد میشود در سال آینده (تاریخ سررسید)، 1300میلیارد به قرض دهندگان (خریداران اوراق) پول پس بدهد. البته از آنجا که ما در ایران اوراق قرضه به فرم دیگر کشورها به دلیل بحث ربا نداریم، اوراق به کسر فروخته می شوند و در زمان سررسید به قیمت اسمی بازخرید می شوند و مابه‌التفاوت این دو عدد همان بازدهی اوراق است. بنابراین یکی از مهم‌ترین دلایل انتشار اوراق به وسیله دولت، کنترل عرضه پول و تورم است. وقتی در یک اقتصاد، سرعت چاپ پول بیشتر از سرعت تولید کالا و خدمات میشود، میزان بیشتری پول با یک کالا متناظر خواهد شد و این باعث افزایش قیمت کالا و رشد تورم است.
در اینجا فروش اوراق یک ابزار کارآمد برای جمع آوری و کاهش پول از سطح جامعه در نظر گرفته شده است. از طرفی به دلیل وجود تورم که موجب کاهش ارزش پول در طول زمان میشود، نرخ بازدهی این اوراق باید به قدری جذاب باشد تا توجه افراد را جذب کند و از اثربخشی لازم نیز برخوردار باشد. بنابراین تا اینجا انتشار اوراق اخیر توسط بانک‌مرکزی، یک رویکرد طبیعی برای کاهش پول از سطح جامعه برای کنترل تورم بوده اما چرا برخی معتقدند که این اوراق می تواند اثرات جبران‌ناپذیری بر اقتصاد داشته باشد؟ بررسی این مساله از چند جنبه حائز اهمیت است. اول اینکه باید ببینیم کدام بخش از نقدینگی جذب این اوراق شده است؟ برای کاهش تورم باید پولی از سطح جامعه جمع شود که اصطلاحا به آن نقدینگی سرگردان گفته میشود و به هر بازاری ورود کند می تواند در آنجا خلق تورم کند. برای کنترل این مساله یکسری تمهیدات در ابتدا اندیشیده شد، آن‌هم اینکه مثلا صندوق‌های درآمد ثابت، مجاز به خرید این اوراق نبودند.
اما از بد ماجرا شرایط اقتصادی در ایران به قدری پیچیده شده که حتی این مساله نیز به نوبه خود می تواند بستری برای ایجاد یکسری مسائل در آینده باشد؛ چرا که صندوق‌های درآمد ثابت که به‌طور میانگین سالانه سودی در حدود 28 تا 30درصد آن‌هم با تحمل کمی ریسک می ساختند، با انتشار این اوراق که عملا بدون ریسک هستند، جذابیت خود را از دست خواهند داد. بنابراین یا مجبور به تحمل خروج پول می شوند یا باید بازدهی‌ای را که به مردم تخصیص می‌دهند بالا ببرند. از طرفی بخش بزرگی از منابع صندوق‌ها، صرف خرید اوراق دولتی شده که نرخ‌های ثابتی دارد. این صندوق‌ها یا مجبور خواهند شد سهام خود را بفروشند یا بابت سپرده های مردم که در بانک‌هاست، نرخ بالاتری طلب کنند. در نهایت نیز برآوردها نشان می‌دهد که بیشتر مشارکت‌کنندگان در این طرح از کسانی هستند که در بازار پول (کوتاه‌مدت) فعال هستند و بخشی از سپرده‌های بلندمدت بانکی خود را به گواهی سپرده خاص تبدیل کرده اند.
دوم اینکه سود این اوراق از کجا تهیه خواهد شد؟ در واقع با بررسی اجمالی حاشیه سود خالص شرکت‌ها در سال‌های اخیر، بعید به نظر میرسد که در شرایط فعلی اقتصاد ایران، فراهم کردن چنین میزانی از سود، شدنی باشد.
سوم اینکه آیا بخش تولیدی اقتصاد تحمل نرخ بهره یا به‌عبارتی هزینه استقراض جدید را دارد؟ در توضیح این سوال باید گفت به‌طور کلی یکی از مهم‌ترین ابزارهایی که بانک مرکزی با آن تورم را کنترل می‌کند، افزایش نرخ بهره بین‌بانکی است که عموما به‌طور دستوری تعیین میشود. این بار اما با فروش اوراق 30درصدی، بانک مرکزی سعی کرده این افزایش را به‌صورتی غیرمستقیم به اقتصاد تحمیل کند که این امر اگرچه یک حرکت به سمت غیر‌دستوری کردن این نرخ به‌نظر میرسد، اما همچنان موجب بالا رفتن هزینه استقراض خواهد شد و کسب‌وکارهایی را که تاکنون با نرخ‌های ماکسیمم درحدود 25درصد تسهیلات می گرفتند ملزم به پذیرش نرخ جدید خواهد کرد. سوال مهمی که اینجا به وجود می آید این است که چند‌درصد این کسب‌وکارها ظرفیت تحمل این میزان کاهش حاشیه سود را خواهند داشت. برای پاسخ به این سوال می توان از مفهومی به نام + r که ایده آن شبیه به تست استرس است و محاسبه آن به پژوهش و بررسی دقیق نیاز دارد، استفاده کرد. اما در نهایت با بررسی داده های تاریخی می توان نتیجه گرفت که تحمل این میزان از افزایش در هزینه های مالی از توان بیشتر شرکت‌ها در بلندمدت خارج باشد.
--> اخبار مرتبط