زمزمه شاخص 2 میلیون واحدی میان فعالان بازار سرمایه

روزهایی که برخی شاخص 600 هزار واحدی را سناریویی خوشبینانه و تقریبا دست‌نیافتنی می‌دانستند، تصور 1 میلیون واحدی بورس محال بود؛ اکنون اما فعالان بازار سرمایه، شاخص 2 میلیونی را زمزمه می‌کنند.

خبرگزاری مهر- محبوبه فکوری: بازار سرمایه روزهای متفاوتی را می‌گذراند. بهاری که همراه با یک تب بالای 40 درجه در بسیاری از نمادهای معاملاتی، اعداد و ارقام باورنکردنی در شاخص را به ثبت می‌رساند. این همان بازاری است که بسیاری آن را جدی نمی‌گرفتند و تنها یک محفل نمایشی برای این می‌دانستند که ایران را به باشگاه بورس‌داران وارد کرده است. نه نقشی در تأمین مالی داشت و نه حمایتی از سوی حاکمیت برایش متصور بود. اما اکنون چند ماهی است که اوضاع متفاوت شده است. رئیس کل بانک مرکزی مستقیما به حمایت از بازار سرمایه می‌پردازد و در کنار وزیر امور اقتصادی و دارایی، مصوباتی را باطل می‌کند که ممکن بود جلوی حرکت پرشتاب بازار سرمایه را بگیرد و در نهایت، پس از آن رئیس‌جمهور در جلسه هیأت دولت بارها و بارها بر ضروت حمایت همه‌جانبه از بازار سرمایه تاکید می‌کند. این همان موضوعی است که حاکمیت را یکصدا به حمایت همه‌جانبه از بورس فراخواند و نتیجه آن نیز در رشد بی‌سابقه شاخص نمایان شد. اکنون شاخص بورس اگرچه مرز یک میلیون واحد را هم رد کرد، اما در همان حوالی مشغول رفت و برگشت است.

سعید اسلامی بیدگلی، عضو شورای عالی بورس و صادق الحسینی، کارشناس ارشد بازار سرمایه در میزگرد خبرگزاری مهر از روزهای ناامیدی و رونق بورس می‌گویند و چشم‌اندازی را متصور هستند که به اعتقاد برخی از صاحب‌نظران این بازار، ممکن است شاخص را تا اعداد و ارقام باورنکردنی دیگری هم پیش ببرد. آنچه که در فهوای کلام هر دوی این کارشناسان موج می‌زند، ضرورت تصمیم‌گیری سریع و به موقع در بازار سرمایه است. آنها اگرچه حمایت دولت با برخی از روش‌ها از بازار سرمایه را مهم می‌دانند؛ اما از تأخیرهای گاه و بیگاه شورای عالی بورس انتقاد دارند. آنچه بر بازار سرمایه گذشت و چشم‌اندازی که پیش رو است، موضوع میزگرد خبرگزاری مهر با دکتر سید محمد صادق الحسینی و دکتر سعید اسلامی بیدگلی است که در پی می‌آید:

* شاخص بورس چند روزی است که در حوالی یک میلیون واحدی حرکت رفت و برگشتی دارد. برای بسیاری از صاحب‌نظران در بازار سرمایه، رسیدن شاخص به بالای 400 هزار واحد شک و شبهات بسیاری داشت؛ چه رسد به اینکه از مرز یک میلیون واحدی هم عبور کند. چه بر بازار سرمایه ایران گذشت و اکنون ارزش بازار چقدر است؟

- صادق الحسینی: در یکسال اخیر، بازار سرمایه ایران، رشد بیش از 500 درصدی را به ثبت رسانده است که رشدهای خیلی بزرگی به شمار می‌رود. برای اینکه بدانیم چرا این رشدها در اقتصاد ایران رخ داده و این فرآیند عجیب و غریب را تحلیل کنیم، اما و اگرهای بسیاری در کار است؛ به عبارت دیگر، پای تحلیل در این میان شکسته است و امکان اینکه بتوان این فرآیند را تحلیل کرد، خیلی مقدور نیست. اما در شرایط کلی آن چیزی که می‌شود گفت این است که اقدام بانک مرکزی در بستن سایر مسیرهای بازار دارایی که می‌توانست حملات سفته بازانه را پاسخ دهد، عملا باعث شد که نقدینگی به سمت بورس هجوم آورد؛ چراکه بورس تنها کانالی بود که امکان دسترسی آزاد و معامله بدون حجم مالیات سنگین و به دور از مشکلات دیگری که سایر بازارها با آن روبرو هستند را، داشت و بدون هزینه مبادلاتی سنگین، امکان خرید و فروش و برآورده ساختن سود مورد نظر از بازار بورس فراهم بود. از طرف دیگر، رشدهای شدید پایه پولی و نقدینگی را در یکسال گذشته شاهد بودیم، به نحوی که پایه پولی 30 درصد رشد کرده؛ هر چند نقدینگی نیز رشد 30 درصدی داشته است که بر این اساس، رشد پایه پولی نشانگر آن است که اگر سرعت گردش پول کمی افزایش یابد، امکان تورم‌های بسیار بالا را در سال 99 ممکن می‌سازد.

در مجموع حجم نقدینگی ایجاد شده در کنار بسته شدن مسیر سایر بازارها، سبب شد که بازار بورس جذابیت یابد تا مامنی برای تقاضای سفته بازانه و حفظ دارایی برای عامه مردم باشد. به نظر می‌رسد که بخش عمده‌ای از رشد شدید بورس، از این محل تغذیه می‌شود و با این استدلال می‌توان به آن پاسخ گفت؛ ولی اگر نگاه کنیم هیچ اقتصاددان، فعال بازاری و ارکان بازار در سال 98، در شهریور، آذر و یا حتی در اسفند 98 فکر نمی‌کردند که بازار به این ارقام برسد؛ در نتیجه یک نفر را ندیدم که این روند را بتواند تحلیل کند؛ در نتیجه امکان اینکه بگوییم می‌شود خیلی با تحلیل و استنتاج منطقی، به این رشدها رسید، وجود ندارد. ما در قالب یک مدل، در خوشبینانه ترین سناریو، رشد بورس را 850 هزار واحد پیش‌بینی کرده بودیم؛ اما سناریوی غالب سقف 600 هزار واحدی را برای بورس در نظر داشت؛ پس هیچ کس تصور این اعداد را برای شاخص نداشت نداشت و با مدل و استنتاج به این اعداد نمی‌شود، رسید.

این پاسخ در مورد دلایل رشد بود، اما اگر بخواهیم بدانیم که آینده بازار سرمایه چطور خواهد شد، بهتر است ابتدا نظر آقای اسلامی بیدگلی را در مورد وضعیت بازار بشنویم و سپس در مورد چشم‌انداز بازار صحبت کنیم.

: آقای دکتر بیدگلی شما هم تحلیلی از وضعیت فعلی بورس داشته باشید و توضیح دهید که با توجه به اینکه بسیاری از افراد، وقتی که شاخص روند شتابان خود را در روزهای متوالی ادامه داد، بسیاری از افراد عبور شاخص از یک میلیون واحد را پیش‌بینی می‌کردند، ولی اکنون نکته دیگری که مطرح است، تخلیه بخشی از چیزی است که به عنوان حباب از آن یاد می‌کنند. آیا فکر می‌کنید که در هفته‌های پیش رو و نه بازه زمانی طولانی‌مدت، حرکت شاخص در چه سمت و سویی پیش خواهد رفت.

اسلامی بیدگلی: ابتدا می‌خواهم توضیحاتی را به صحبت‌های آقای الحسینی اضافه کنم. ایشان به خوبی توضیح دادند که چه اتفاقی در بازار بورس رخ داده است و از اواسط سال 98، جریان نقدینگی به دلیل رشد نقدینگی بود و رکودی که در سایر بازارها وجود داشت بازار سرمایه را تا حدی جذاب کرد. به هر حال این بازار یک مزایای معاملاتی و مالیاتی نیز نسبت به سایر بازارها دارد و از این جهت، بخشی از نقدینگی به سمت بازار سرمایه سرازیر شد. در دو سال قبل از آن، سایر بازارها رشد خیلی زیادی کرده بودند، در حالیکه بازار سرمایه رشد خیلی زیادی نکرده بود و بر این اساس کارشناسان بازار سرمایه معتقد بودند که بازار سرمایه‌، می‌تواند عقب ماندگی را برای سرمایه گذاران که از جهش سکه و ارز سود نکرده‌اند، جبران کند و خود به خود تعدادی از افراد وارد بازار سرمایه شدند. بعد از آن لوپی شروع به کار کرد که کارکرد آن به این شکل بود که عده‌ای وارد بازار سرمایه شده و سود زیادی می‌کردند، ضمن اینکه رسانه نیز رکوردزنی های مختلف بازار سرمایه را گزارش می‌کردند و و صندوق سرمایه گذاری نیز مکرر مانور می‌دادند که صندوق‌های سرمایه‌گذاری به این میزان رشد کرده‌اند و گزارش عملکرد می‌دادند و بر این اساس، این خبرها دهان به دهان چرخید و ورود پول‌های جدید را به بازار زیاد کرد و هر فرد که وارد بازار می‌شد ممکن بود که افراد جدیدی را هم با خود بیاورد. به این معنا که کسانی که در بانک سرمایه گذاری می‌کردند تا در انتهای یک سال، بیست درصد سود کسب کنند، ظرف یک هفته بیست درصد سود می‌کردند و این خبرها منجر به ورود نقدینگی شد و بانک مرکزی نیز سیاستی گذاشت که در تبدیل منابعی که مردم برای سرمایه گذاری‌های خود سپرده‌گذاری کرده بودند را به صورت کوتاه مدت وارد بازار سرمایه کردند تا بتوانند سود کسب کنند؛ پس این حجم اتفاقات به شدت منجر به رشد بازار شد.

دولت هم با چالش‌هایی مواجه شد و تصمیم گرفت که از بازار تأمین مالی کند و این خبر مثبت در بازار پیچید که بر اساس آن حدس سرمایه‌گذاران بر این بود که احتمالا دولتی که به مردم سهم می‌فروشد و میلیون‌ها نفر را وارد بازار می‌کند که بر اساس آن، در قالب سهام عدالت حتی تا 50 میلیون نفر نیز در برنامه ورود به بازار سرمایه در قالب سهام عدالت دیده شده است، دیگر نمی‌تواند این بازار را رها کند. این جو مثبتی حداقل در مورد سهام دولت وجود دارد که باید کنترل شود. این روزها، سرعت پخش خبر بسیار زیاد است و این یک جو جدی را ایجاد می‌کند و بر اساس آن، لوپ مثبت شروع به کار کرد.

در برخی از هفته‌ها و روزها بیش از دو هزار میلیارد تومان پول و در اسفندماه، 15 تا 20 هزار میلیارد تومان پول جدید وارد بازار شده است در برخی از هفته‌ها و روزها بیش از دو هزار میلیارد تومان پول جدید وارد بازار شد و در اسفندماه، 15 تا 20 هزار میلیارد تومان پول جدید وارد بازار شده است که بر اساس آن، افراد جدید تازه سهامدار شده نیز به بازار ورود کردند. البته روزهایی هم وجود داشت که بازار 250 هزار واحدی شده بود، عده‌ای نگران بودند و عده‌ای نگران نبودند ولی در روزهایی که شاخص تا 400 هزار واحد هم رشد کرد، همه تقریبا نگران شدند. حتی سیاستگذاری شد که دامنه نوسان کاهش و به دو درصد برسد که وزیر دخالت کرد و گفتند که ممکن است که جو منفی ایجاد شود و همان اعداد را هم بسیاری از فعالان بازار سرمایه، سخت تحمل کردند.

اما هر چقدر که بازار رشد کرد، مرزهای ذهنی گذشته شکسته شد و الان تعداد افرادی هستند که می‌گویند بازار از این اعداد و ارقام کنونی هم بالاتر می‌رود، مدیران بازار را هم حتی داریم و نهادهای مالی را که مرزهای قبلی ذهنی برای آنها شکسته شده است و می‌گویند همانطور که تصور ما این نبود که بازار یک میلیون واحدی شود، این تصور هم اکنون برای ما قابل درک است که ممکن است شاخص از این هم که هست، خیلی بالاتر رود و شاخص جای رشد دارد و حتی ممکن است که بورس دو میلیونی هم بشود.

فراموش نکنیم که بخش بزرگی از سرمایه‌های بزرگ در این بازار بزرگ شده و ثروتمند شده و متمایل به این نیستند که بازار فروریزش کند. کسی که الان 200 میلیارد تومان در بازار سرمایه‌گذاری کرده است، اگر تصور کند که 40 میلیارد تومان از پول وی ریزش خواهد کرد، قصد ندارد که اگر دسترسی به اطلاعات و رسانه‌ها و می‌تواند جریان ایجاد کند، این جریان به زیان خودش تمام شود و این انگیزه‌ها نیز باید در همه تحلیل‌ها مشاهده شود. بر همین اساس در شرایط کنونی، پیش بینی بازار، کار دشواری است؛ چراکه ما تردیدی نداریم که در برخی از بخش‌های بازار، اضافه قیمت جدی وجود دارد؛ ولی دقت کنید که از یک طرف، جو مثبتی در پیرامون بازار سرمایه وجود دارد که در آن، اعتقاد بر آن است که همچنان جریان نقدینگی به سمت بازار سرمایه در حرکت است و به موازات، سایر بازارهای دیگر، تحرک جدی ندارند و اندازه بازار سرمایه به قدری شده است که لزوما بازارهای دیگر نیز به راحتی نمی‌توانند جریان نقدینگی آن را به سمت خود جذب کنند.

اگر روزگاری وجود داشت که با دو روز شاخص منفی، بخش عمده‌ای از سرمایه‌ها از بورس خارج می‌شد، اما امروز تنها در روز سه‌شنبه هفته گذشته، ارزش بازار به 26 هزار میلیارد تومان رسیده است، پس به راحتی حاکمیت از این بازار دست نخواهد کشید و این عددها به راحتی نمی‌تواند راحت کنار گذاشته شوند؛ ضمن اینکه بخش بزرگی از بازار را معامله گران حقیقی تشکیل می‌دهند که بر خلاف قدیم که معامله گران حقوقی سهم عمده در بازار داشتند، روند بازار را متفاوت کرده است. البته حقوقی‌ها کمی دستورپذیر هم هستند؛ در حالیکه اکنون دیگر نمی‌توان یک تماس تلفنی برقرار کرد و گفت که امروز فلان سهم را بخرید و یا فلان سهم را نخرید؛ بلکه در بسیاری از روزها بیش از 75 درصد از معاملات بازار را حقیقی‌ها انجام می‌دهند و این نشان می‌دهد که جو بازار بسیار مهم است.

علت عدم پیش‌بینی بازار هم این است که متغیرهای بنیادی بر روی جذب نقدینگی اثر می‌گذارد و خاطرم هست که دولت در آبان ماه جلسات ای تی اف را برگزار می‌کرد؛ اما بعد حدوادث آبان تصمیم بر این شد که فعلا عرضه‌ای از ETF ها صورت نگیرد و بعد از آن نی ترور سپهبد سردار شهید سلیمانی اتفاق افتاد و تا به امروز، عرضه یونیت‌های صندوق‌های ETF به تعویق افتاد. بر این اساس امروز که داریم صحبت می‌کنیم، اگر این عرضه‌ها در بهمن ماه انجام می‌شد، امروز با این اعداد در شاخص مواجه نبودیم؛ چراکه عرضه‌های جدید می‌تواند بخشی از منابع را جذب کند و بدون اینکه تأثیری در بازار داشته باشد، ضربه گیری برای رشدهای بازار باشد.

نکته کلیدی این است که بخش‌هایی از بازار اضافه قیمت دارند و معلوم نیست که چه زمانی این کی برمی‌گردد و تأثیر آن در کل بازار چه خواهد بود؛ چراکه در بازار فعلی، معمولا همه سهم‌ها با هم مثبت یا منفی می‌شوند و به غیر از سال 92 تا 94 که بازار تقریبا فلت بوده و رشد چندانی نداشته است، وقتی که بازار رو به رشد و یا سقوط است، سهام خوب یا بد با هم حرکت می‌کنند و جوهای کلی باعث شود که سهم‌های دارای قیمت خوب نیز قیمت‌هایشان در بازاه زمانی کوتاه مدت، کاهش یابد؛ بنابراین پیدا کردن نقطه اصلاح قیمتی، کار پیچیده‌ای است و وابسته به زمان عرضه سهام دولت و آزادسازی سهام عدالت و نیز برنامه‌های بورس در افزایش و پذیرش شرکتها دارد که می‌تواند بر روی شاخص، تأثیرگذار باشد. در این میان چند ایده هم وجود دارد که از جمله آن افزایش سرمایه با قیمت بازاری یعنی از طریق صرف سهام است که روی روندهای بازار اثرگذار است.

* آقای الحسینی، دکتر اسلامی در صحبت‌های خود اشاره داشتند که 75 درصد معاملات در برخی از روزها، توسط معامله‌گران حقیقی صورت می‌گیرد که به هر حال ریسک‌پذیری بالایی ممکن است نداشته باشند و به صورت هیجانی در مورد ماندن یا خروج از بازار سرمایه تصمیم بگیرند. این موضوع روند کنونی بازار سرمایه را دچار شکنندگی نمی‌کند؟

- الحسینی: پیش از پاسخ به این سوال می‌خواهم نکته‌ای را بگویم. اینها همه درست است که حمایت دولت و جو مثبت بازار سرمایه، تقویت کننده است ولی یادمان باشد که عامل کلیدی آن، نقدینگی است و 90 درصد را آن توضیح می‌دهد و ده درصد فقط حواشی است. باید بدانیم که نقدینگی یک نقطه کلیدی است.

- اسلامی بیدگلی: مساله اینجا است که این نقدینگی مشکل کلیدی اقتصاد ایران است و اگر یک روز خود را در بازار سرمایه ایران نشان ندهد، حتما خود را در یک بازار دیگری نمایان خواهد ساخت.

- الحسینی: راجع به پیش‌بینی بازار که آقای اسلامی هم به درستی اشاره کرد، هیچکس نمی‌تواند ادعا کند که می‌تواند بازار را پیش بینی کند، مهمترین مدل‌هایی که برای پیش‌بینی در بازار وجود دارد، شاخص R2 هشت درصد دارند و افرادی مثل شیلر که قدرت پیش بینی بالایی دارند و به خاطر آن جایزه نوبل گرفته‌اند، R2 آن، هشت درصد است و یعنی مدل‌هایی که در این حوزه طراحی می‌شوند، قدرت پیش بینی بسیار پایینی دارند؛ چرا که عوامل دخیل برای افزایش قیمت‌ها از احساسات مردم تا بقیه موارد بسیار گسترده است، اینکه شما فکر می‌کنید بتوانید اینها را به راحتی مدل کنید، این طور نیست.

اما سوال کلیدی امروز همین است که آیا این قیمت‌های فعلی، قیمت‌های قابل قبولی هستند یا نه و حتی اگر نخواهیم بگوییم حباب است یا نگوییم بازار باد کرده و امثالهم، آیا سوال اصلی این است که آیا این قیمت‌های فعلی با منطق اقتصادی قابل قبول هستند یا خیر. ما برای این موضوع می‌توانیم راجع به سه شاخص صحبت کنیم و از سه طریق ببینیم این قیمت‌های فعلی منطق دارند یا خیر، یکی شاخص پی به ای است، بر عکس این شاخص یعنی ای به پی یا دی به پی در دنیا، مهمترین شاخص پیش بینی به شمار می‌روند، جریان آتی نقدی را بر این مبنا در می‌آورند و در انتها، قیمت سهم را با آن پیش بینی می‌کنند، ولی شاخص پی به ای از متوسط 7.5 به لحاظ تاریخی در ایران در حال حاضر به حول و حوش 21 رسیده است، (شاخص پی به ای، قیمت هر سهم به سود آن سهم است). یعنی در مدت کمتر از یک سال، شاخص پی به ای ما سه برابر شده است. این اتفاق، اتفاق بسیار عجیبی است و در تاریخ اقتصاد ایران سابقه ندارد.

در دنیا هم شما نگاه می‌کنید، من به پی ای بازار آمریکا در سال 1870 نگاه می‌کردم، اتفاقی که در بازار آمریکا افتاده این است که شاخص پی به ای تقریبا همواره ثابت است و کمی بالا و پایین دارد، ولی حول یک محور مشخص در حال نوسان است، من استدلال مخالف این را هم در ادامه خواهم گفت، ولی این پی به ای باید یک مقدار اصلاح شود، حالا اصلاح شدنش می‌تواند از افزایش ای باشد یعنی سود شرکت‌ها به خاطر تورم و غیره بالا رفته و افراد انتظار دارند امسال افزایش خوبی را داشته باشند. مثلا به هر دلیلی یا اینکه می‌تواند با ریزش بازار و کاهش قیمت‌ها، پی کاهش پیدا کند که پی به ای حول یک محوری اصلاح شود.

در حال حاضر سهم بازار سرمایه ایران از 40 درصد جی دی پی به 180 الی 200 درصد رسیده است؛ یعنی ایران در حال حاضر جزو 5 کشور دنیا هستیم که ارزش بازار بورس و فرابورس آنها بیش از 180 درصد جی دی پی آنها است. استدلال متضاد این چه چیزی است؟ این است که در حال حاضر عمق بازار در اقتصاد ایران قابل مقایسه با سال پیش و 3-2 سال پیش نیست. در حال حاضر بازار ما از 40 درصد جی دی پی به 180 الی 200 درصد رسیده است؛ یعنی ایران در حال حاضر جزو 5 کشور دنیا هستیم که ارزش بازار بورس و فرابورس آنها بیش از 180 درصد جی دی پی آنها است. این در حالی است که در دنیا، پنج کشور وجود دارند که ارزش بازار بورس آنها بالای 180 درصد جی دی پی‌شان است.

این موضوع نشان می‌دهد در حال حاضر از این منظر عمق بازار سرمایه ایران یک مقدار زیاد شده است، اما این زیاد شدن عمق به نحوی است که قابل مقایسه با سایر کشورهای دنیا نیست. در بازار سرمایه ایران ابزارهای مختلفی که در دنیا وجود دارد از مشتقات گرفته تا بقیه ابزارهای مالی که ما آن را در اختیار نداریم، اما به لحاظ ابزارها، بازار بسیار محدودی داریم، از طرف دیگر پول خارجی زیادی در بازار بورس ایران وجود ندارد، چراکه شرکت‌های بین المللی نمی‌توانند در اینجا به راحتی ترید کنند، در حالی که در دنیا و در کشورهای مختلف این گونه نیست.

در هنگ کنگ که می‌گوئیم ارزش بازارش، هزار درصد جی دی پی اش است، این اتفاق به خاطر اینکه شرکت‌های خارجی در آنجا در حال تجارت هستند؛ در نتیجه قیمت ارزش بازار بورس در آنجا به شدت افزایش پیدا کرده است، یا آفریقای جنوبی و سوئیس کشورهایی هستند که بازارشان به جی دی پی 200 درصد است، یا سنگاپور همین طور است. پس از کشورهایی داریم صحبت می‌کنیم که در مدل جهانی به شدت کشورهای برجسته ای بوده و کشورهای کوچک بسیاری در زنجیره ارزش جهانی مخصوصا در مالی جهانی به شدت دارای مزیت‌های رقابتی جدی هستند.

ارزش بازار این چهار کشور به جی دی پی آنها بالای 180 درصد است، این عدد آمریکا در حال حاضر حدود 160 درصد است، ما در حال حاضر در بین کشورهایی قرار گرفته ایم که این عدد لزوما دیگر عمق بازار را نمی‌رساند، بلکه چیزی فراتر از عمق است، یعنی این قیمت اینقدر بالا رفته، چون ایران نباید علی القاعده بین این 5 کشور باشد، هیچ تناسبی با این 5 کشور ندارد.

* اصلا اسمش را می‌شود عمق بازار گذاشت؟

- الحسینی: نه این شاخص برای عمق بازار نیست، این شاخص معمولا شاخص واسط برای عمق بازار است. در دنیا برای عمق بازار استفاده می‌شود، ولی الان اسمش چیزهای دیگر است احتمالا، ولی درست است که عمق بازار بسیار بالا رفته و شاید غیرعادی باشد، ولی شاید برای این گفتم ضد آن استدلال قبلی برای پی ای است، شاید افزایش عمق باعث شود یکسری از داده‌های تاریخی ما بی معنا شوند، یعنی عمق بازار اینقدر افزایش پیدا کند، از طرفی می‌بینیم تعداد کسانی که در بورس فعال هستند و سرمایه داران حقیقی، به شدت افزایش پیدا کرده و از آن طرف پول‌های حقیقی که روزانه به بازار می‌آید، پول‌هایی است که سال 94 یا 95 شاید یک ماه در بازار می آمده، فقط حقیقی، این موارد نشان دهنده این است که واقعا گستره بورس در ایران در حال افزایش است، افراد مختلف و خانوارها درگیر می‌شوند، بخشی از سرمایه شأن را در بورس می‌آورند، پس عمق بازار قطعا افزایش واقعی هم پیدا کرده فقط این نیست که بگوییم قیمت‌ها بسیار بالا رفته، در نتیجه این قیمت به جی دی پی خیلی غیرعادی شده، اگر عمق بازار اینقدر افزایش پیدا کرده باشد، ممکن است بعضی از شاخص‌های تاریخی مثل پی ای، ما انتظار داشته باشیم که آن متوسط تاریخی شأن را رد کنند، ولی اینکه سه برابر شوند، باز محل تردید جدی است.

پس یک شاخص پی به ای است که سه برابر شده است، شاخص بعدی، شاخص دلاری بازار است. در شاخص دلاری بازار ما ارزش بازار را تقسیم برقیمت بازار آزاد دلار می‌کنیم، درمی آوریم، ببینیم قیمت شرکت‌ها به دلار در هر مقطع تاریخی چقدر است؟ از سال 85 روند را نگاه می‌کنید بازار همواره حول و حوش 100، 120 میلیارد دلار دارد نوسان می‌کند، یعنی ارزش بازار بورس ایران اینقدر است، در سال 92 یک پیک داریم که می‌شود 181 میلیارد دلار، که عدد قابل توجهی است، از آن موقع تا الان حول و حوش 30-40 میلیارد دلار عرضه جدید به بازار آمده یعنی شما باید پیک را از 181 به حول و حوش 220، 230 میلیارد دلار ببرید.

امروز ارزش بازار با دلار 17 هزار تومان حول و حوش 290 میلیارد دلار است، یعنی تمام سقف‌های تاریخی را در ارزش دلاری بازار رد کرده ایم. ما می‌گوئیم این شرکت‌ها یک ارزشی دارند، اگر فرض کنیم سال 92 که اوج بازار است، قیمت منصفانه ای بوده، این شرکت‌ها ارزش منصفانه ای در کل بازار بورس ایران داشته اند، آن را معیار بگذاریم، با وجود عرضه‌های اولیه جدید را حذف کردن، دوباره از آن به شدت بالاتر است،

- اسلامی بیدگلی: دوستانی که در این شاخص دارند بررسی می‌کنند، نکته‌ای را مدنظر دارند و آن اینکه همانند سال 92 بعد از افزایش ارزش، شاخص سقوط می‌کند. درست است. چون دلار بالا می‌رود و بورس آنقدر با دلار خود را تطبیق نمی‌دهد. علتش آن است. ما پیک را می‌توانیم به عنوان یک ارزش تاریخی بگیریم.

- الحسینی: آقای اسلامی دارند این را تکمیل می‌کنند که حتی آن هم ممکن است، خیلی ارزش نیست بشود روی آن تکیه کرد، باید پایین‌تر از آن را به نحوی در نظر بگیریم که، به طور متوسط، بین 100 تا 120 میلیارد دلار باشد؛ پس می‌بینیم که افزایش شاخص دلاری بازار هم غیر عادی است.

شاخص بعدی که می‌شود بررسی و راجع به آن صحبت کرد، شاخص پی ان وی شرکت‌ها است، تنها شاخصی که می‌ماند ما بتوانیم بگوییم این هم باید شرکت به شرکت حساب شود کار سختی است، هیچکس نمی‌تواند ادعا کند که تک تک آنها را حساب کرده ام، شرکت به شرکت باید حساب شود، می‌شود پیدا کرد، ولی کار سنگینی است.

ما بازار را به پنج پنجک؟؟؟ تقسیم کرده ایم، گفتیم شرکت‌های با بیشترین میزان ارزش در بازار تا کمترین میزان. 20 درصد شرکت‌های با ارزش پایین می‌شوند پنجک یک و 20 درصد شرکت‌های با بالاترین ارزش می‌شوند پنجک 5، در هر کدام از اینها 3-4 شرکت به صورت سمپل و رندوم گرفته ایم، گفتیم به وضعیت NAV (شاخص خالص دارایی‌) آنها نگاه کنیم، ببینیم وضعیتش آن چگونه است. بر این مبنا به یک تخمینی رسیدیم که پی به ان ای وی هر پنجک، در چه شرایطی، (این شرکت‌ها واقعا تصادفی انتخاب شده اند) ممکن است خطا داشته باشد، ولی بالاخره یک شاخص است که می‌توان راجع به آن صحبت کرد.

امروز باید گفت شرایط بازار به شدت هیجانی است، امروز شما نگاه کنید چهار پنجک اینها پی به ان ای وی شأن بیشتر از یک است، پنجک چهارم البته اختلافش حول و حوش 7 درصد است، خیلی نزدیک است، فرض کنیم آن برابر یک باشد، سه پنجک دیگر یعنی 60 درصد بازار، الان بر اساس این شاخص، قیمتی که دارد روی تابلو این سهام قیمت می‌خورد، از ارزش دارایی‌هایی که این شرکت دارد، بیشتر است. یعنی خالص ارزش دارایی‌هایش کمتر از قیمتی است که مردم روی تابلو به آن قیمت گذاری می‌کنند و ارزش می‌دهند.

* این شامل چند درصد شرکت‌ها است؟

الحسینی: 60 درصد شرکت‌ها به لحاظ تعدادی در حال حاضر این گونه هستند. اما اگر ارزشی نگاه کنیم، قضیه فرق می‌کند. پس نباید ارزشی ببینیم، ولی 60 درصد ظرفیت ندارند و 20 درصد تقریبا برابرند و دیگر جا ندارند، 20 درصد آخر 20 درصد شرکت‌های بزرگ بازار هستند که آنها هم الان به حول و حوش 60 الی 70 درصد ان ای وی خودشان دارند نزدیک می‌شوند. البته در آنجا هم تفاوت بسیار زیاد است، شما در حال حاضر نمی‌توانید شرکتی مثل خلیج فارس را با یک شرکت دیگری مقایسه کنید، آن شاید 30 درصد 40 درصد ان وی اش است، ولی وضعیت شرکت‌های دیگر این طور نیست، پس ما نگاه که می‌کنیم می‌بینیم حتی با شاخص پی به ان ای وی باز هم بازار جای رشد زیادی ندارد اما آیا این به این معناست که بازار دیگر رشد نمی‌کند، اصلا به این معنا نیست. ممکن است بازار اعداد خیلی بالاتر از این را ببیند.

* ممکن است که ترکیدن حباب، تسریع شود؟

الحسینی: اگر بخواهید جریان آتی نقدینگی را بگیرید، همان دی به پی که گفتم و آنگاه بازار را ارزش گذاری کنید، حباب‌ها را معمولا با این شاخص نگاه می‌کنند یا پیش بینی می‌کنند می‌گویند از آن بالاتر یا پایین‌تر است و راجع به آن قضاوت می‌کنند. به آن نگاه خواسته باشید نگاه کنید، قضاوت خیلی متفاوت است.

از خیلی قبل تر باید این حرف را می‌زدیم، ولی بالاخره در حال حاضر بازار اعدادی را دیده که ممکن است این احساسات، هیجانات و حجم نقدینگی که در بازار وجود دارد، این تبدیل شبه پول به پولی که دارد به شدت اتفاق می‌افتد، اعدادش خیلی اعداد بالایی را دارد می بیند که اگر به این معنا باشد که سرعت گردش پول دارد بالا می‌رود که هست، به این معنا خواهد بود که ما تورم‌های سنگین خواهیم داشت و تورم‌های سنگین به این معنا خواهد بود که دوباره بورس هم خودش را با آن چه اتفاق می‌افتد، مقایسه می‌کند. یا شاید دارد این تورم آتی را تا انتهای ال 99 پیش خور می‌کند.

همه اینها، چه این هیجانات، چه این نقدینگی نهفته، تبدیل شدن شبه پول به پول، بالا رفتن سرعت گردش پول، که باعث افزایش شدید میزان نقدینگی می‌تواند بشود همه این موارد به ما می‌گوید که درست است فاندامنتال های بازار همه نشان می‌دهد که بورس تا همین الان هم خیلی بالاتر از آن چیزی که باید بالا می رفته، رفته و بسیار بیشتر از چیزی که تصور می‌شد بالا رفته است، ولی ممکن است این روند ادامه پیدا کند، اما اینکه تا کجا؟ این تصور من است تا جایی که ورود پول جدید به بازار مخصوصا پول حقیقی جدید به بازار با این فشار ادامه پیدا می‌کند، حرف زدن از فاندامنتال ها و بنیان‌های بازار خیلی مسموع نیست و خیلی نمی‌تواند روند بازار را توضیح بدهد، چون بالاخره این آب دارد وارد این حوض می‌شود، حالا شما هر طور تحلیل کنید این حوض ترک و مشکل دارد، کلی هدررفت دارد، از اطراف و اکنافش می‌رود، بالاخره آب دارد با هجوم و با ابعاد بزرگ وارد این حوض و استخر می‌شود، در نتیجه نمی‌توانید تحلیل کنید این بازار خالی می‌شود و این حوض خالی و آب آن تمام می‌شود. تا جایی که این حجم نقدینگی به بازار بورس پمپاژ می‌شود، این جریان ادامه پیدا می‌کند اما اینکه این خوب است یا خیر، اجازه بدهید آقای اسلامی هم توضیحاتشان را بدهند، اینکه آیا این فرآیند بهینه اجتماعی است آیا به نفع اقتصاد ایران است و آیا می‌تواند به اقتصاد ما کمک کند یا نه، در ادامه بحث راجع به آن صحبت می‌کنیم.

* تا حدودی غیرواقعی بودن یکسری از فرآیندها در بورس مطرح شد، اگر ممکن است توضیح بدهید آیا برداشتی از این دارید که بالاخره این حباب بورس ممکن است به زودی تخلیه شود.

اسلامی بیدگلی: در بازارهای جهانی یکی از شاخص‌های اینکه بازارها وارد فاز هیجانی شده اند یا نه، افزایش سرمایه گذاری‌های غیرمستقیم است، بازارهای توسعه یافته جهانی یکی از کارهایی که انجام می‌دهند این است که با توسعه ابزارهایی که برای سرمایه گذاری‌های غیرمستقیم هستند، عملا حجم سرمایه گذاری‌های غیرمستقیم را افزایش می‌دهند، دلایل متعددی دارد، وقتی نهادهای مالی دارند کار سرمایه گذاری انجام می‌دهند یا سرمایه گذاری از طریق صندوق‌های سرمایه گذاری انجام می‌شود، به دو دلیل عده فرآیندهای مدیریت ریسک در بازار دارد با شدت و قوت بهتری انجام می‌شود، یکی این است که عمدتا نهادهای حرفه ای هستند، دارای مجوز هستند، برای گرفتن آن مجوزهایی باید داشته باشند و نیازمندی‌ها را باید رد کنند، بنابراین اساسا فرض ما براین است که این صندوق‌های سرمایه گذاری دارد توسط کسی مدیریت می‌شود که دارای دانش مالی و سرمایه گذاری بیشتری نسبت به متوسط عموم جامعه است، به ویژه در کشوری مثل ایران که تحقیقات بسیاری نشان می‌دهد که سطح سواد مالی بسیار پایین است.

دلیل دوم آن این است که معمولا این نهادها به دلیل اینکه تحت نظارت هستند، الزام به رعایت برخی از مقررات و دستورالعمل‌های مدیریت ریسکی را دارند، یعنی نه تنها که دانش آن را دارند بلکه الزام هم دارند یعنی اگر یک روز مدیر یک صندوق هوس کند همه سهامش را تک سهم کند، قوانین و مقررات و دستورالعمل‌ها این اجازه را به او نمی‌دهد که این کار را انجام دهد. به این دو دلیل توصیه می‌شود اساسا سرمایه گذاری‌های غیر مستقیم توسعه یابد و یکی از نشانه‌های رفتارهای هیجانی این است که سرمایه گذاری‌های مستقیم بسیار زیاد افزایش پیدا کرده است.

به نظر می‌رسد که ورود این حجم افراد می‌تواند نشانه رفتارهای هیجانی در بازار باشد اما نمی‌تواند نشانه‌ای برای این باشد که احتمالا نقطه برگشت یا اصلاح قیمتی به لحاظ زمانی خیلی نزدیک است به نظر می‌رسد که بازار ایران این نشانه‌ها را به خوبی نشان داده و همان روزگارانی که این اتفاق افتاد، برخی از حرفه ای های بازار اعلام نگرانی کردند و در خاطرات برخی تاثیرگذاران در عرصه بین‌المللی هم هست که من هر وقت می بینم همه دارند سهم می خرند نگران می‌شوم، یعنی مشخصا به نظر می‌رسد که این شاخص حتی برای کشوری مثل آمریکا که در آن سرمایه گذاری مستقیم نسبت به سرمایه گذاری غیر مستقیم بسیار اندک است، شاخص جدی و مهمی است، بنابراین در مقابل سوال شما باید گفت بله، به نظر می‌رسد که ورود این حجم افراد می‌تواند نشانه رفتارهای هیجانی در بازار باشد اما نمی‌تواند نشانه‌ای برای این باشد که احتمالا نقطه برگشت یا اصلاح قیمتی به لحاظ زمانی خیلی نزدیک است، همان طور که آقای الحسینی هم توضیح دادند می‌تواند این زمان خیلی طولانی شود و به متغیرهای بسیار دیگری وابسته باشد.

البته فکر می‌کنم دو سه موضوع را نباید فراموش کنیم، یکی اینکه بسیاری از افرادی که امروز دارند به صورت مستقیم سرمایه گذاری می‌کنند افراد غیر حرفه ای نیستند، افراد حرفه ای بازار هستند، یعنی بخش بزرگی از این پول‌هایی که می‌بینیم صاحبانشان افراد بازار هستند که تا پنج سال پیش 10 میلیارد تومان داشته اند، در حال حاضر 200 میلیارد تومان دارند، البته می‌دانید آنها موقع ریزش می‌فروشند، ولی پولشان را دلار نمی خرند، پولشان را نگه می‌دارند وقتی که دوباره بازار مثلا 20 درصد کاهش داشت، وارد بازار می‌شوند، آدم بازار هستند. بعضی از دوستان خود ما هم هستند، ممکن است بفروشند ولی دوباره بازار که 20 درصد کاهش داشت، سهم می خرند، چون از بازار آمده اند، مثلا سال 84 با سه میلیون تومان به بازار آمده، یعنی آدم بازار است، ولی بخش بزرگی از پول‌های کوچکی که وارد شده، این افراد به طمع سودهای بسیار بالا وارد بازار سرمایه شده اند و ترکیب سرمایه گذاری خودشان ر ا به هم زده اند، حساب‌های بلندمدت خودشان را شکسته و تبدیل به پول کرده و وارد بازار سرمایه شده اند.

در زمان فروش، دو رفتاز از این افراد خیلی قابل پیش بینی است: یکی عصبانی شدن و خشمگین شدن، اگر منابع مالی را از دست بدهند و دیگری اینکه موفق شوند در زمان خوبی خارج شوند مثلا با 10 میلیون آمده اند حالا به 25 میلیون تومان رسیده بعد با 20 میلیون تومان خارج شوند، یعنی در زیان نروند و عصبانی شوند، آن 20 میلیون تومانشان را ممکن است وارد هر بازار دارایی دیگری بکنند، بسیاری از این افراد مقدار سرمایه شأن پس از این افزایش هم حتی مقداری نیست که وارد بازار مسکن و خودرو شوند و عملا اگر ممکن است به حساب‌های بلندمدتشان برنگردانند، وارد بازارهای ارز و طلا شوند و این ممکن است اقتصاد کف خیابانی ما را دچار تنش‌های بسیار جدی کند.

به نظر من مهم است که سیاستگذار انواع مختلف این سناریوها را ببیند. همین الان این دو نفر که نشسته ایم، حالا نه به این عنوان که خودمان مدتی را در بازار سرمایه بوده و تحصیلات این حوزه را داریم، بلکه به عنوان دو فردی که احتمالا در طول روز هم هر کدام از ما با 20-30 نفر از افراد بازار صحبت می‌کنیم، می‌دانیم که قابلیت پیش بینی دقیق اینکه آن افراد چه رفتاری را نشان می‌دهند و چه وقت از بازار خارج می‌شوند، نداریم اما به عنوان سیاستگذار به نظر من باید بنشینیم، 10 سناریو را ببینیم و برای هر یک از این سناریوها سیاست گذاری مناسبی داشته باشیم که هر لحظه که بتوانیم نشانه‌هایی را ببینیم از اینکه ببینیم چه رفتاری را نشان می‌دهند، بتوانیم سیاستگذاری جدی خوبی داشته باشیم.

من فکر می‌کنم هم دولت و هم سازمان بورس اوراق بهادار در این سرعت ورود نقدینگی به بازار سرمایه کمی جا مانده اند، شاید اگر عرضه‌ها به موقع انجام می‌شد و سقف‌های صندوق‌ها به موقع باز می‌شد. ما صندوق‌هایی داریم که 4-3 ماه منتظر مجوز افزایش سقف بودند، همین الان ما مشکل این را داریم که سرمایه گذاری فردی در بازار سرمایه راحت تر است یعنی بر اساس قواعد نگاه کنید ترجیح آدم‌ها به سرمایه گذاری‌های فردی است، نتوانسته ایم کارمزدهای سبدگردان ها را درست کنیم، به آنها استیشن‌های معاملاتی دهیم، سقف صندوق‌ها به موقع افزایش پیدا نکرد، اعتبارات به سرمایه گذاران فردی راحت تر اختصاص پیدا می‌کند تا به سبدها و صندوق‌ها

به ویژه دقت کنید با افراد زیادی مواجه هستیم که من با آنها برخورد کرده ام، همین هفته گذشته در جمع تعدادی افراد بودم که طبقه خیلی خاصی هستند، طبقه هنرمند فرهیخته ما، همه آنها در بازار بودند و یک روز بازار 5 درصد نخورده بود، هفته پیش اگر یادتان باشد، هر روز همه بازار 5 درصد خورد غیر از چهارشنبه که 2.2 درصد بود و شاکی بودند که چرا امروز بازار 5 درصد بالا نرفته، انتظار داشتند روزی 5 درصد بالا برود یعنی ممکن است منفی هم نشود، شاکی شوند اصلا متوجه نیستند اگر قرار باشد بازار روزی دو درصد بالا برود آخر سال بازار باید هزار درصد رشد کرده باشد، یعنی متوجه این ماجرا نیستند.

بازاری که از اول فروردین پارسال تا امروز 500 درصد رشد کرده، این بازار جا را برای سرمایه گذاری‌های بلندمدت در سایر کسب و کارها هم تنگ می‌کند. بنابراین به نظر می‌رسد این افراد رفتارهای هیجانی دارند و سیاستگذار باید مناسب با این ورود بتواند. همین الان هفته هاست که مانده می‌توانست از زمان کاهش احتمالی بازار کمک کننده بازار باشد، هنوز بسیاری از صندوق‌های ما نتوانسته اند مجوز سقف خودشان را بگیرند. به نظر می‌رسد تعداد سبدگردان ها و کارگزاران و نهادهای مالی می‌توانست در این فاصله افزایش معقول خوبی پیدا کند و عرضه‌ها هم می‌توانست بسیار زودتر از این انجام شود، حتی می‌توانست در قالب ای تی اف نباشد، خرد خرد سهام را بدهند، ولی به نظر می‌رسد دولت از دست ندادن صندلی‌های مدیریتی برایشان پر اهمیت بود، بنابراین این عرضه‌ها به تعویق افتاد، افزایش سرمایه‌ها همچنان بسیاری از شرکت‌ها مانده اند و اثرات بلندمدت آن در اقتصاد هم بسیار زیاد است.

ببینید بازاری که از اول فروردین پارسال تا امروز 500 درصد رشد کرده، این بازار جا را برای سرمایه گذاری‌های بلندمدت در سایر کسب و کارها هم تنگ می‌کند، من افرادی را در حوزه صنعت می‌شناسم که کارهای واردات ماشین آلاتشان را در این وضعیت بدبختی، تنگناها و گرفتن ارز انجام داده اند، به او می گویم چرا طرح افزایش سرمایه ات را انجام نداده ای؟ می‌گوید ولش کن پولم را در بورس گذاشته ام، سه برابر شده است. این فرد کار تولیدی اش را انجام نمی‌دهد، یعنی وقتی سودها غیر معقول می‌شوند اساسا افراد از هر سرمایه گذاری خارج می‌شوند.

به این نکته دقت کنید بسیاری از افرادی که فکر می‌کنند بازار گران است، در حال حاضر در بازار سه دسته افراد هستند، افرادی که فکر می‌کنند بازار گران است، افرادی که فکر می‌کنند بازار زیاد گران نیست و باید همین حدودها باشد، افرادی که فکر می‌کنند بازار اصلا گران نیست و از این بیشتر می‌تواند رشد کند، هر سه دسته هستند، به نظرم خوب است صدای هر سه دسته شنیده شود.

می‌خواهم بگویم دردسته افرادی که می‌گویند بازار خیلی گران است، پولشان را از بازار خارج نمی‌کنند، می‌دانید چرا؟ چون او از اول فروردین می‌گفت بازار گران است، اگر آن زمان پولش را خارج کرده بود، 120 درصد را تا حالا از دست داده بود، می‌گوید حالا چهار روز دیگر با بازار می‌ایستم، موقعی که خواست بریزد، 20 درصد زیر این می‌ریزد، من اگر بازار امروز 30 درصد بریزد، هنوز از یکم فروردین جلوتر هستم، بنابراین جرأت نمی‌کند پولش را از بازارخارج کند، حقوقی ما جرأت نمی‌کند سهمی را که می‌داند گران است، بفروشد برای اینکه می‌گوید اگر من این سهم را 200 میلیارد تومان بفروشم، این سهم ممکن است یه ماه دیگر 400 میلیارد تومان شود و باید جواب هیئت مدیره، بازرسی، دادگاه و غیره را بدهم. با اینکه می دانم 200 تا هم نمی‌ارزد، 100 تا می‌ارزد، ولی جرأت نمی‌کنم 200 تا بفروشم و این افراد دیر به فروش هم می‌پیوندند، وقتی بازار عددهای غیرمعقول را نشان می‌دهد، تمام رفتارها، رفتارهایی می‌شود که خودش را با آن رفتارهای عجیب و غریب تطبیق می‌دهند؛ یعنی لزوما نمی‌شود روی کاغذ حساب کند بگوید پی ای زیاد شده پس از بازار بیرون بروم.

*به هر حال بورس دریای عمیقی است که هر چقدر راجع به آن صحبت کنیم، فضا دارد. آقای اسلامی خیلی کوتاه جواب دادند با توجه به جایگاهی که در شورای عالی بورس دارید، واقعا آیا در شورای عالی بورس دارد این موضوعات بررسی می‌شود که ما سناریوها را برای یک زمانی باید تعدیل کنیم، حالا ممکن است الان نباشد، آخر سال 99 و اول سال 1400 شورای عالی بورس چه موضعی را گرفته است؟

اسلامی بیدگلی: توضیحی بدهم راجع به اینکه چه اتفاقی در شورا افتاده، ولی یک نکته‌ای را قبل از آن بگویم، بسیاری از مردم، رسانه‌ها، مطبوعات و کارشناسان چیزهایی را از شورا می‌خواهند که در وظایف سازمان بورس و اوراق بهادار و شرکت بورس است، حتی موضوع نوسان قیمت یا حجم مبنا در وظایف سازمان بورس است. اتفاقا من به عنوان یکی از اعضای شورا معتقد نیستم که ما در وظایف آنها دخالت کنیم، به دو دلیل، یکی اینکه شورای بورس و اوراق بهادار اولا زمانی که من وارد شدم سه ماه و نیم، چهار ماه بود جلسه تشکیل نشده بود، بعد از آن هم ظاهرا عادت شده هر یک ماه یک بار جلسه تشکیل شود.

از یک دوره‌ای از حوادث آبان ماه به بعد ما هر دو هفته یک بار جلسه تشکیل می‌دادیم، الان داریم هر هفته جلسه تشکیل می‌دهیم، ولی به هر حال داریم هفته‌ای یک بار دور هم جمع می‌شویم، بخش بزرگی از اعضای شورا مثل نماینده محترم دادستان، نماینده وزیر صنعت اینها افرادی هستند که صبح تا شب در بازار نیستند، همان هفته‌ای یک بار که می آیند اتفاقا مشارکت خوبی هم دارند، ولی همان هفته‌ای یک بار و دو هفته یک بار که می آیند، بعضی وظایف وقتی از سازمان بورس می‌گیریم که پنج عضو هیئت مدیره ای دارد که الان 8 صبح شنبه نشسته اند و چهارشنبه‌ها برخی وقت‌ها 10 شب هم در دفترشان هستند، داریم فرآیند تصمیم گیری را کند می‌کنیم، دوم اینکه وقتی اختیارات یک نظام را از او می‌گیریم، مسئولیت پذیری را هم از او می‌گیریم، یعنی اگر من بدانم تصمیمی که می‌گیرم بار مثبت و منفی اش را باید خودم تحمل کنم با دقت بیشتری آن تصمیم را می‌گیرم تا اینکه فکر کنم یک خورده شورا تصمیم می‌گیرد، من چه کار کنم، بنابراین اساسا باید آن وقتی وظایف به آنها تفویض شده، بتوانند آن وظایف را انجام دهند.

به نظر من بهتر از شورا هم می‌توانند تصمیم بگیرند، حتی اگر تصمیم اشتباه بگیرند آنها سریع‌تر از ما می‌توانند برگردند، یعنی شنبه تصمیمشان را می‌گیرند، دوشنبه می‌نشینند دور هم می‌گویند اشتباه کردیم، دیروز و پریروز بازار را نگاه کنید، ولی اگر ما الان تصمیم اشتباه بگیریم، دو هفته بعد باید به آن فکر کنیم آیا تصمیم ما درست بوده یا تصمیم اشتباه بوده است و این به بازار آسیب می‌زند.

باید برخی از اختیارات را بدهیم، اساسا ابزارهای سیاست گذاری سازمان بورس و اوراق بهادار کم است و قانونگذار به ویژه الان که می‌خواهند در قوانین بازار سرمایه اصلاحاتی انجام دهند، باید ابزارهای سیاستگذاری بدهد، حتی در برخی از کشورها تا حدی ابزارهای مالیاتی هم می‌دهند، در برخی از کشورها مثل آمریکا می‌گویند حالا که بازار اینقدر هیجانی دارد رفتار می‌کند، من مالیات معاملاتی که کوتاه مدت است را افزایش می‌دهم.

سازمان بورس و اوراق بهادار ما چنین اختیاراتی ندارد، اختیاراتش کم است، بنابراین باید در قانون ابزارهای سیاست گذاری بیشتری در اختیار سازمان قرار دهیم. ولی جواب سوال شما بله است. ما در جلسات شورا درباره این موضوع صحبت می‌کنیم، ولی دقت کنید، وقتی اقتصاد به این فضا می‌افتاد، بسیاری از جلسات شورا به یک یا دو موضوع مربوط می‌شود، مثلا چندین جلسه شورا به موضوع ای تی اف اختصاص داشته، الان دو جلسه شورا به موضوع سهام عدالت اختصاص داشته، بنابراین نمی رسیم در مورد ریزساختارهای بازار صحبت کنیم، به همین دلیل است که فکر می‌کنم بورس‌ها و سازمان بورس باید سیاست گذاری در مورد ریزساختارها را انجام دهند، شورا باید خطوط کلی را به آنها بدهد و بعد بورس‌ها بتوانند کار را پیش برند؛ چراکه آنها با سرعت زیاد دانششان هم از متوسط اعضای شورا بیشتر است به نظر من یعنی هم اثرگذاری بیشتری دارند و هم دانش بیشتری از متوسط اعضای شورا دارند، بالاخره برخی از اعضای شورا مستقیم با بازار سرمایه در ارتباط نیستند. به نظر من اگر آنجا به آنها اختیارات کافی داده شود، حتی اگر هم اشتباه کنند، اشتباهشان را با سرعت بیشتری می‌توانند اصلاح کنند.

الحسینی: رسیدیم به اینکه اینقدر بالا رفتن بازار خوب است یا نه، چه مزیتی برای اقتصاد کشور ایجاد می‌کند؟ این افسانه‌ای که گفته رشد بازار سرمایه خصوصا در اقتصاد ایران باعث بهبود تأمین مالی شرکت‌ها می‌شود، باعث می‌شود این که اقتصاد ما از یک اقتصاد بانک محور به اقتصاد بورس محور بیاید، متأسفانه هیچ کدام از این حرف‌ها واقعیت ندارد. الان این افزایش 500-600 درصدی قیمت سهام‌های مختلف و ارزش بازار بورس ایران هیچ کمکی عملا به تأمین مالی شرکت‌ها نکرده است، یک سهامداری بوده آقای اسلامی فروخته به من، من فروختم به شما، آن نفر فروخته، از آن نفر خریده، همین است، صرفا دارایی و ثروت سهامداران شرکت‌ها در این فرآیند افزایش پیدا کرده است، چون در ابتدای صحبت‌هایم گفتم که ما ابزارهای متناسب در بورس ایران نداریم، همین بحث افزایش سرمایه از محل سلب حق تقدم یا صرف سهام، آقای دکتر در حال حاضر چند شرکت در این 10 ساله توانسته اند از این استفاده کنند.

اسلامی بیدگلی این نکته‌ای است که اجازه می‌دهد شرکت‌ها از افزایش قیمت منتفع شوند. یا شرکت فکر می‌کند قیمت سهام من 200 تومان است، الان 500 تومان شده، خب سهام جدید منتشر و تأمین مالی می‌کنم. افزایش قیمت برای شرکت هم منفعت دارد و من سهامدار هم سیگنال می‌گیرم و می گویم دولت دارد منتشر می‌کند، پس احتمالا سهام ممکن است گران باشد، یعنی سیگنال می‌گیرم.

دو ابزار خیلی راحت در بازار آمریکا وجود دارد و آن این است که شرکت‌ها خیلی راحت می‌توانند سهام خودشان را بازخرید کنند یا شرکت می‌تواند با قیمت روز سهام منتشر کنند، این دو ابزار خودش مهمترین سیگنال‌ها برای تعادل قیمتی هستند، یعنی شرکت وقتی می بیند قیمتش خیلی پایین است، شروع می‌کند قیمتش را خریدن، به اصطلاح ریکاوری می‌کند.

الحسینی: اتفاقی که در بورس ما افتاد، یک اثرات خوبی برای اقتصاد دارد، اگر فرض کنید بخشی از آن ناشی از تقاضا و هیجانات سوداگرانه در جامعه بوده، به جای اینکه به جای بازار طلا و ارز منتقل شود، آمده در بازار بورس خودش را شناخته و نوسان کرده و این اتفاق افتاده است، این اثر خوبی است، باید بازار حمایت می‌شد و باید کمک می‌شد که این هیجانات اینجا تخلیه شود اما اینکه فکر می‌کنید به تأمین مالی شرکت‌ها کمک می‌کند، در خود آمریکا هم واقعا این ابزارها آنقدر استفاده نمی‌شود، یعنی با وجودی که این ابزارها وجود دارد اما اینکه تأمین مالی شرکت‌ها چقدر از این مسیر است، چقدر ازمسیر سیستم بانکی است، این مشخص است و اعداد و رقمش وجود دارد و سهم این بخش، سهم بزرگی نیست.

اینکه ما فکر کنیم، بازار سرمایه الان بزرگ شد، ه دیگر تأمین مالی شرکت‌ها از آن طریق می‌رود، در ایران یک افسانه‌ای است که واقعیت ندارد. این نکته‌ای که آقای اسلامی گفتند راجع به اینکه که خیلی از تولیدکنندگان سعی می‌کنند مخارج سرمایه گذاری شأن را به تعویق بیندازند، برای اینکه در این بازار سودی کسب کنند، کاملا درست است، این سنتیمنتی؟؟ است که باعث می‌شود بازار یعنی ایجنت؟؟؟ عقلایی به این سمت نرود که بخواهد الان یک افزایش سرمایه گذاری کند، یک افزایش خط تولیدی بدهد، می‌گوید من اینجا سودی می‌گیرم، اگر هم خیلی منصف باشد، بعدش می‌آید، شاید با خودش بگوید این چه کاری است، این بازار خیلی بهتر است، سودمان را گرفتیم و آمدیم بیرون و بس است.

اما اینکه دولت چه می‌تواند بکند و چه باید می‌کرد، این نکته کلیدی است. من هم مثل آقای اسلامی فکر می‌کنم، متأسفانه دولت و سازمان بورس نتوانست از این فرصت بازار استفاده کند، آقای اسلامی گفت یک ذره جا مانده، به نظر من خیلی جا مانده، یعنی اتفاقی که افتاده این است که الان شاخص به یک میلیون رسیده، ولی از آن طرف یعنی نسبت به همین موقع سال گذشته 6-5 برابر شده، ولی دولت عملا هیچ کدام از ابزارها و استفاده‌هایی که می‌توانست بکند، هیچ کدام را نکرد. دولت می‌توانست در این مدت، عرضه اولیه اصلا نمی‌خواست، مدیریت تقریبا 70-60 شرکت‌های بازار عملا دست یکی از وزرا است،70-60 درصد این شرکت‌ها به صورت مستقیم و غیرمستقیم، هر کدامش دست یکی از وزرا است، 10 درصد خلیج فارس 25 تا 30 هزار میلیارد تومان می‌شد، یعنی یک عدد عجیب و غریبی که می‌توانست کلی از این سنتیمنت را خالی کند.

اسلامی بیدگلی: آن زمان کار سختی نبود یعنی می‌توانست فرآیند پذیرش را هم لازم نداشت، چون شرکت‌ها پذیرش شده اند، فقط لازم بود سهم‌ها را رها کند.

الحسینی: نیازی ندارد، اینکه حرف از عرضه اولیه زده می‌شود، این حرف گمراه کننده ای است. نمی‌گوییم عرضه اولیه نباید باشد، باید باشد اما این زمانبر است، جواب نمی‌دهد. الان همین خلیج فارس آن حد 10 درصدی اجباری الزامی سهام شناورش را رعایت نمی‌کند، همان هم رعایت نمی‌کند چه برسد 10 درصد دیگر به بازار بدهد، در نتیجه ما با بازاری مواجه هستیم که سهام شناور آزادش زیر 10 درصد است.

کاری که دولت می‌توانست انجام دهد این است که حداقل زیرمجموعه خودش را ملزم می‌کرد. با یک دستور رئیس جمهور قابل انجام بود، با یک دستور وزیر اقتصاد قابل انجام بود که آقا همه شرکت‌هایی که زیرمجموعه هر یک از وزرا هستند، سهم آزاد شناورشان باید 20 درصد شود، نمی‌شد؟ خیلی کار ساده ای بود، به لحاظ اجرایی هیچ کاری نداشت، یک دکمه بود که آنها سهامشان را عرضه کنند، با نظر سازمان بورس عرضه می‌کردند که بتواند این افزایش‌ها وجود داشته باشد اما کنترل شده و مدیریت شده، دولت این کار را انجام نداد، یعنی چه؟ یعنی یک: خودش را از یک درآمد بسیار بزرگی و سود کلانی محروم کرد که می‌توانست بخشی از کسری بودجه سال 99 را ما که حداقل حول و حوش 150 هزار میلیارد تومان است جبران کند، که این کار را انجام نداد، فقط 20 درصد خلیج فارس اگر عرضه می‌شد، یک سوم این کسری بودجه ما می‌شد، حالا متوجه هستم اگر اینها عرضه می‌شد، قیمت‌ها به اینجا نمی‌رسید، یک مقدار کنترل می‌شد.

اسلامی بیدگلی: بله، ولی اعداد، اعداد کلانی است، پس دولت خودش را از یک تأمین خیلی ساده و غیرتورمی (تنها تأمین مالی که هیچ هزینه‌ای برای دولت ندارد و کاملا غیر تورمی است، فروش دارایی‌ها است. من نمی گویم دیر شده، شاید الان هم فرصتش باشد، ولی می گویم فرصت بسیار خوبی را از دست دادیم، الان هم شاید دیر نباشد، ولی معلوم نیست چه اتفاقی برای وضعیت شاخص می‌افتد.

در ایران یک چیزی هم وجود دارد، یک حساسیتی هم دارد. من هفته گذشته با یکی از دوستان صحبت می‌کردم، چیزی گفت که من اتفاقا با ایده شما همراه هستم، ولی الان می‌ترسیم این کار را انجام دهیم، برای اینکه اگر بازار بریزد، مردم فکر می‌کنند به خاطر این سیاست‌ها بوده، یعنی وقتی بازار هیجانی می‌شود، دولت ممکن است برخی از کارهایش را کنار بگذارد برای اینکه فکر می‌کند نکند همین کار باعث شود یا مردم فکر کنند این کار باعث شده است.

الحسینی: این اشکال ندارد بالاخره دولت به این سمت برود، وزارتخانه‌ها راضی شوند، بخشی از مدیریتشان را رها کنند، چون اگر شناور یک شرکتی 20 درصد شود، دیگر دست آن وزارتخانه نیست، ممکن است دست کسی دیگر باشد، یا ممکن است دست وزارتخانه دیگری باشد، راضی شوند این کار را انجام دهند، حالا اینکه نحوه ورودش چگونه باشد، این را در اختیار رئیس سازمان بورس قرار دهند، او تشخیص بدهد الان این طوری عرضه کنیم، کاملا مدیریت شده عرضه کنند که این مشکل هم به این معنا انجام نشود.

کاری که در مورد ای تی اف انجام می‌دهد، کافی نیست؟

الحسینی: ای تی اف ها عملا اگر دولت خرد این کار را انجام می‌داد، خرد بانک ملت بانک صادرات، تجارت، بیمه البرز بیمه اتکایی امین را به صورت خسرد به بازار می‌داد، همین اتفاق بود، یعنی شناور این شرکت‌ها را زیاد کرده بود، ولی وقتی در قالب ای تی اف ها این کار را انجام می‌دهد، که به خود این ای تی اف ها انتقادات جدی وارد است، یعنی ای تی اف ها در نامه‌ای که ما با پنج نفر از اساتید این حوزه نوشتیم که فکر می‌کنم خبرگزاری مهر هم منتشر کرد، در آنجا هم ایراداتش را به تفصیل گفته ایم که اینها خودشان مانع و مشکلی می‌شوند که بعدا حل این مشکل خودش شاید بشود یک سهام عدالت جدید که 10 سال طول بکشد، تا شما این سنگی را که در چاه افتاده، بتوانید کم کم دربیاورید، کار سختی است، معضلات و مسائل جدی دارد و اینکه دولت این کار را به خاطر حفظ مدیریت این شرکت‌ها دارد انجام می‌دهد، این از همه عجیب‌تر است، یعنی شما به خاطر اینکه مدیریت این شرکت‌ها را حفظ کنید به این سمت بروید که یک تعریف اشتباه و کار اشتباهی را بر مبنای یک تعریف اشتباه انجام دهید که بعدا سالیان سال بازار سرمایه کشور و اقتصاد کشور را گروگان بگیرد، برای اینکه چطوری این را حل کنید، همان کاری که سهام عدالت با اقتصاد کشور کرد.

این مشکلات جدی دارد، یعنی افزایش سرمایه شرکت‌ها را با مشکل مواجه می‌کند، عملا دیگر ای تی اف نیست، چون اگر قرار باشد یک ذره افراد بخواهند یونیت هایشان را در ای تی اف ابطال کنند، این مجبور شود یک درصد سهام مثلا یک بانک را بفروشد، یک درصد بانک را بفروشد و از دست دولت خارج می‌شود، یعنی در نتیجه نمی‌تواند بفروشد، عملا معنای این ای تی اف به معنای واقعی اش نیست و مسائل متفاوت متعددی دارد که اگر فرصت شد راجع به آن صحبت می‌کنیم.

من با این حرف آقای اسلامی هم موافقم که دولت در این شرایط باید خیلی چابک تر عمل کند، یعنی اینکه بایستد تا شورای عالی بورس راجع به آن یک تصمیمی بگیرد، این بحث ثانیه‌ها و لحظه‌ها و ساعت هاست، نه بحث هفته‌ها و ماه‌ها که شورای عالی بورس بخواهد در آن وارد شود.

محدودیت‌های سفت و سخت که هم این کارها کلا باعث می‌شد بازار خراب‌تر و وضعیتش بدتر شود، ولی با آن کاری که وزارت اقتصاد کرد، مخالف هستم دخالت شورا قطعا باید کم شود، الان در قانون هم دخالت شورا کم است، فکر کنم خود سازمان بورس علاقه‌ای ندارد به اینکه زیاد تهاجمی عمل کند و فکر می‌کند بهتر است از طریق شورا بخشی از مسئولیت را واگذار کند، طبیعی هم هست وقتی که هیئت مدیره سازمان بورس یک تصمیمی می‌گیرند (که من مخالف آن تصمیم بودم کاهش دامنه نوسان) ولی وقتی یک تصممیم می‌گیرند و مصوب می‌کنند و اعلام می‌کنند و می‌خواهند اجرا کنند، یکدفعه شورای عالی بورس دخالت می‌کند، وزیر اقتصاد دخالت می‌کند و این تصمیم را ملغی می‌کند، معلوم است که دیگر قدرت تصمیم گیری از رئیس سازمان بورس گرفته می‌شود.

من مخالف آن تصمیم بودم، می‌گفتم تصمیم اشتباهی است، افزایش محدودیت در بازار کلا باعث ایجاد ناکارآمدی می‌شود، دولتی که این همه شرکت دارد می‌تواند شناوری را زیاد کند، چرا می‌رود به آن سمت که محدودیت ایجاد کند، شناوری را زیاد کند که همین جا پول درآورده، هم خصوصی سازی واقعی کرده و هم باعث شده بازار بورس را بتواند مدیریت کند، ولی اینکه شما با این شرایط محدودیت می‌گذارید، محدودیت‌های سفت و سخت که هم این کارها کلا باعث می‌شد بازار خراب‌تر و وضعیتش بدتر شود، ولی با آن کاری که وزارت اقتصاد در مورد دامنه نوسان کرد، مخالف هستم، یعنی اینکه وزارت اقتصاد دخالت کند، این کار، کار غیرقانونی بود که وزیر اقتصاد نامه بزند، بگوید شما این را ملغی کنید، چون شورای بورس چنین اختیاراتی به من داده است، اولا شورای بورس چنین اختیاراتی نداده بود.

اسلامی: ما برای سرعت زیاد اجازه دادیم که رئیس شورا تصمیم گیری کند. در مصوبات هست، من خودم جزو کسانی بودم که مخالفم در اختیاراتی که به سازمان اعطا شده دخالت کنیم، نه تنها در مورد سازمان بورس، من به سازمان بورس به عنوان یک نهاد نگاه می‌کنم، هیئت مدیره اگر به یک مدیرعاملش اختیارات بدهد، نمی‌تواند هر روز صبح زنگ بزند بگوید این کار را انجام نده، برای اینکه مدیرعامل دیگر هیچ کاری انجام نمی‌دهد، بعد می‌شود نشست به صورت دوره‌ای اختیارات را بررسی کرد، عملکرد فرد را بررسی کرد اختیارات را کم و زیاد کرد.